10月11日凌晨，加密货币连环爆仓，市场遭遇了一场史诗级大跌。

比特币价格周五从逾12.6万美元历史高点大幅回落，当天跌幅达13.5%。以太币一度暴跌逾17%，瑞波币和狗狗币则更是暴跌逾30%。加密货币市场总市值在数小时内蒸发近8000亿美元。据统计，全网杠杆头寸清算总额超过200亿美元，被业内描述为“加密货币历史上最大的清算事件”。

而在这场加密货币大跌中，还涉及到稳定币。Ethena Labs发行的合成稳定币USDe价格一度与美元严重脱锚，在部分去中心化交易所最低跌至0.62美元，脱锚幅度高达38%。

脱锚事件线梳理：“关税”言论带来的连锁反应

10月10日，美国总统特朗普通过其社交媒体宣布，计划从11月1日起，对所有来自中国的进口商品加征100%的额外关税。这则消息的措辞异常强硬，他写道，中美关系已恶化到“无需会面”的地步，美国将以金融和贸易手段进行报复，并以中国的稀土垄断为理由，正当化这场新的关税战。

尽管目前该政策仅通过社交媒体宣布，未签署行政令或获得国会授权，存在变数。但消息一出直接引发了市场震动，大量投资者涌向黄金和美国国债等避险资产。据Coinglass数据，过去24小时内超过190亿美元的看涨加密货币头寸被清算，超过160万名交易员遭遇强制平仓。

据了解，连锁反应的触发在于，加密货币市场运行在杠杆之上，当价格跌破关键支撑位时，交易所的自动清算机制便开始启动：采用交叉保证金的账户因部分资产价格下跌而被整体强制平仓，其抵押品（collateral）被系统强制卖出；接着，强制抛售的抵押品进一步打压价格，形成了“一次清算触发另一次清算”的瀑布效应。

简而言之，许多投资者采用了一种高风险的“USDe循环贷”策略，即抵押USDe借出更多资金再去铸造USDe，以此放大收益。当USDe价格开始下跌，这些高杠杆仓位首先被触发强制平仓。智能合约和交易所被迫在市场上大量抛售USDe以偿还债务。

巨大的卖压瞬间压垮了USDe相对薄弱的现货流动性，导致价格严重脱锚。价格的暴跌又引发了更广泛的恐慌，形成“价格下跌——强制平仓——抛售——价格进一步下跌”的死亡螺旋，最终酿成了这一历史级的大爆仓。

USDe到底是不是“稳定币”？为何会脱锚？

USDe由Ethena Labs团队推出，这款被称为“合成美元”的代币能为持有者提供5.5%的收益率，市值达140亿美元，是全球第三大稳定币。

实际上，USDe并非传统的法币储备型稳定币（如USDT、USDC），而是通过“Delta中性对冲”机制维稳。也就是说，要理解这场“脱锚”事件，关键在于认清USDe和USDT、USDC这类传统稳定币有根本不同。

传统稳定币（如USDT、USDC）：通常声称有等值的美元现金或美国国债等真实资产作为储备支撑。理论上，用户随时可以用1个USDT或USDC兑换回1美元。

USDe的“合成美元”：USDe没有直接的美元储备。它的机制是，当用户存入比特币、以太坊等加密资产来生成USDe时，项目方Ethena Labs会执行一种“Delta中性对冲”策略：一方面持有这些加密资产现货，另一方面在衍生品市场（如永续合约）上建立等值的空头头寸。理论上，无论市场涨跌，这个组合的美元价值都能保持稳定，系统净值应始终稳定在1美元附近。

这种设计的巧妙之处在于，在牛市时，永续合约的资金费率（多头向空头支付的费用）通常为正，这使得USDe能够为持有者产生远高于传统稳定币的收益，这也是它迅速吸引大量资金的关键原因。

但是一旦市场暴跌导致永续合约的资金费率由正转负，甚至跌至极低水平。这意味着原本通过做空来收取费用的策略不再赚钱，反而需要付费，即对冲成本暴涨、资金费率倒挂、流动性骤减，整个模型机制瞬间失衡。

这次USDe的脱锚事件，与其说是一次孤立的“黑天鹅”，不如说是对高杠杆、高复杂性金融产品内在脆弱性的一次压力测试。这也警示了普通投资者，高收益往往伴随着高风险，在投资任何标榜“稳定”的产品前，必须深入了解其背后的价值支撑究竟是什么。

而这次事件也再次引发了关于“什么才是真正的稳定币”的争论。Conflux联创Forgiven发表观点表示，USDe实质是理财凭证而不是稳定币。也有用户指出USDe是一个Hedge Fund Product（对冲基金产品），只不过自带rebase机制NAV可以永远锚定1美元。

在移动支付网看来，依赖加密资产和衍生品市场运作的合成稳定币，在极端条件下与由传统硬资产支撑的稳定币（如USDT、USDC）表现出了显著差异。而未来，监管机构对稳定币的透明度和风险管理要求将会提高，随着全球稳定币监管框架的加速完善，稳定币“合规化”将是大势所趋。