作者：郑博士

01 货币的不同性质

稳定币是今年支付圈子里最火热的话题，稳定币之所以从原来的“币圈”走入大众的视野，关键因素就是“合规化”。以美国、香港等国家和地区为代表，纷纷通过立法形式给了稳定币一个官方监管框架下的“名分”。有名分就意味着这个东西政府是会管的，这样才会让大众信任稳定币，而大众的信任，则是现代货币的基础。

按照发行机构的不同，我们大体上可以将现代货币分成3类：中央银行货币、商业银行货币、非银行机构货币。

中央银行货币就是中央银行发行的货币，以国家权力取得公众信任，是真正的法定货币。中央银行货币主要有两种形态，一种是纸币/硬币，另一种是各类机构在中央银行账户里的存款，比如商业银行交存的准备金，非银行支付机构交存的备付金。

商业银行货币通常只有一种形态，就是银行账户存款。面向不特地公众吸收存款，也是只属于商业银行能干的事情。因为事关老百姓的资金安全，商业银行也需要面对最严格的金融监管，以保持公众对商业银行的信任。

非银行机构货币是中央银行货币、商业银行货币以外的货币的统称。当然，作为货币，它必须是一般等价物，能够较为普遍的流通，所以像Q币这类在封闭场景内流通的虚拟资产，并不能称之为货币；像比特币、以太坊这类价格高度波动成为投资品或者投机品的资产，也不再是货币；像微信零钱、支付宝余额这种可以在各类交易场景中普遍使用的资产（或数字符号），属于典型的非银行机构货币。

稳定币和CBDC其实也没有超出上述三种货币种类。CBDC是中央银行发行的数字形式的货币，自然属于中央银行货币的范畴。稳定币由非银行机构发行，自然属于非银行机构货币。只不过在记账技术上，稳定币采用了区块链技术，而不是传统的中心化系统技术。换句话说，如果微信和支付宝选择用区块链技术记录我们的零钱、余额，那这些零钱和余额就立马变身为稳定币了。

各种货币种类之间有一个容易被忽略的现象，就是中央银行货币为商业银行货币的“冷启动”提供信用基础，商业银行货币为非银行机构货币的“冷启动”提供信用基础。

换句话说，能够随时把银行存款取出现金，是商业银行存款取得公众信任的关键。非银行机构货币能够随时兑换成银行存款，又是非银行机构货币取得公众信任的关键。

当然，中国内地的现金存在感已经很弱，能不能取成现金对多数人已经不重要了。但是能够随时兑换成银行存款，仍然是任何新的资产取得公众信任的关键。

在谈及稳定币时，还有一个并不准确的习惯性表达，比如“稳定币以法币为储备资产”，“稳定币支持随时兑换为法币”。法币是法定货币的简称，指定是中央银行货币。但实际上，稳定币的储备主要是商业银行存款，也即托管在商业银行。稳定币off-ramp也主要是兑换成商业银行货币。

02 货币的记账技术

除了纸币/硬币，现代货币都是计算机系统里记录的一个数字，这个记录货币金额的计算机系统，被形象地称之为账本。

在区块链技术出现之前，每个发行货币的机构都负责自己搭建自己的账本，每个中央银行、每个商业银行、每个非银行机构，各自形成一个一个独立的账本，各自记录自己的客户存了多少钱。这种技术就是中心化账本。

区块链技术则是一种去中心化或者无中心的账本，历史上第一条区块链就是比特币的区块链。

去中心化技术本身不是新技术，热爱影视艺术的老同志大多数都享受过去中心化技术带来的福利，因为“种子下载”就是去中心化技术的应用。去中心技术的原理是把每个上网个人电脑变成“服务器”，为网络内的其他用户提供服务，比如你打开迅雷使用种子下载影视作品，其实就是从其他在线的个人电脑里传过来的。你本人的电脑里的文件也会为其他下载用户提供资源。打开迅雷之后显示的“上传速度”，就是你电脑里的文件在为某个同好输送资源。

比特币最开始也是一台台个人电脑为链上发生的交易提供记账服务。只不过由于比特币的挖坑竞争机制和飞速上涨的价格，个人电脑最后让位给了性能能强的专业矿机。但这些矿机/矿池本身也是通过竞争获取记账权，不存在某个机构可以单独控制区块链。

区块链有很多听起来很牛的特性，但是在实际运行过程中，最大的优势还是去中心化技术带来的规避审查和监管，和大家喜欢用种子下载特殊影视作品的原因并无二致。审查和监管都必须有个中心机构去落实的，谁的服务器谁管。但运行区块链的是成千上万个分散在各国的个体，没有一个中心机构能够进行交易审查或落实监管。

不能被监管反过来也成为区块链在现实世界应用的阻力，因为人类社会的任何法外之地最终都会成为违法犯罪的乐园。所以，向现实世界的监管规则靠拢成为近些年区块链技术发展的重点。

当区块链和现实世界的监管尺度基本拉齐之后，区块链的好处集中在了“统一账本”上。

货币的跨机构流通是刚需，中心化账本下跨机构交易就需要把一个个账本直接或间接地连起来，但是每个账本的运营方都与自己的技术路线、运行规则以及赚钱的诉求，由此产生巨大的效率摩擦和处理成本。在一个国家内部还能以行政力量相对统一标准和规则，解决这些问题，但是到了跨境支付领域，中心化账本的这一弊端被进一步放大且难以克服。

作为去中心化账本，一条区块链就是一个账本，链上的币可以由不同机构发行，但是交易处理都由这一条链或者这一个账本完成，在技术上直接消灭了“跨机构”，从而降低交易处理成本，提升交易效率。同时，统一账本也为智能合约提供了很好的运行境，因为不需要再去兼容不同账本的技术差异了。

香港、美国等地区和国家给稳定币下定义时，都把使用区块链技术或者去中心化账本作为稳定币的关键要素，原因就在于只有把非银机构发行的这种货币和这种新的技术绑在一起，才有规范或推广的必要性。

需要说明的是，虽然账本是去中心化的，但是稳定币的发行还是中心化的，因为每个稳定币都要从发行人那里去购买，稳定币的去中心化主要体现在交易环节。

和稳定币相比，CBDC作为央行发行的数字货币，对安全性的要求肯定是极高的，在采用新技术时会比商业机构更为保守，比如中国内地发行的数字人民币，官方说法并没有采用区块链技术，那我们可以推测它仍旧是使用中心化系统处理交易。

我们也看到CBDC采用去中心化账本的案例，比如BIS官网在介绍“货币桥”项目时，写到“The project aimed to explore a multi-central bank digital currency (CBDC) platform”，并且货币桥是“A platform based on a new blockchain –the mBridge Ledger.”

这个“the mBridge Ledger”应该不是个公链，但至少也在参与货币桥的央行层面实现了“统一账本”。

03 稳定币与CBDC之间存在竞争么

今年稳定币大热，市场声量明显压过CBDC，支持CBDC的人士不免担心未来稳定币是否会挤压CBDC的空间。

稳定币和CBDC的关系需要分拆不同的应用场景来讲，我们可以把货币的应用场景分成四类：境内零售、境内批发、跨境零售、跨境批发。

零售是指终端客户之间的支付，比如个人和个人之间，个人和企业之间，企业和企业之间的支付活动。批发主要是银行等金融机构之间的大宗交易，包括为了支持零售支付而进行的跨机构结算。

境内零售支付，应该说稳定币和CBDC希望都不太大。零售支付高度依赖网络效应。建立一套新的零售支付网络需要同时完成海量的商户系统改造和客户普及，在较短时间内形成活跃的双边市场，这需要巨大的市场投入。现在各国都在努力降低境内支付的成本，在现有支付体系已经能够以极地成本满足社会支付需求的情况下，稳定币或CBDC去建立这样一套新的零售支付网络可能算账都算不过来。

如果真的在境内零售支付中推行稳定币或CBDC，估计只有一条路可走，就是让现有的商业银行、非银行机构把自己记账系统，切换到稳定币的去中心化账本或者CBDC的统一账本，但是这样的切换影响过大，短期内估计没有人敢做出这样的决策。

境内批发，境内批发支付属于中央银行货币的职责范畴，稳定币无法掺合，所以这一场景属于CBDC的天下。

跨境零售，该场景下稳定币的机会要远大于CBDC。因为在这个场景下，很大程度是强势货币和弱势货币的竞争，以及自由货币和管制货币的竞争。只要美国不对美元稳定币采取严格的管控措施，那美元稳定币的自由度还会高于他国的主权货币（包括CBDC），那些币值不稳定国家的人、货币进出管制严格的国家的人，有很强的动机选择美元稳定币。

即使在同等合规尺度下，跨境零售场景中稳定币的优势也大于CBDC。一方面是稳定币可以毫无顾虑的和外卡组织等跨境零售网络开展商业合作，借用现有的网络进行推广。而CBDC作为主权货币，和外卡组织这样的他国商业机构开展合作，则会牵涉到诸多法律甚至政治问题。另一方面稳定币采用了公链发行，可以更好融入公链上DeFi生态，这将有助于稳定币吸引更多客户。也因为此，欧洲央行开始考虑用公链发行数字欧元。

跨境批发，对于风险复杂的跨境批发业务，资金量极大，金融机构会更加注重结算货币的安全性。理论上CBDC在这一场景更有优势，因为CBDC以国家信用背书的，只要国家不倒闭，这个钱就赖不掉。稳定币到最后还是托管商业银行的信用，如果商业银行倒闭了，这稳定币可能就价值清零了。比如2024年有一家叫做Flow Bank的瑞士银行倒闭，导致Anchored Coins AG 发行的AEUR 欧元稳定币无法赎回。但是CBDC想要在跨境批发领域发挥出优势，前提是得基于类似货币桥这样的央行间统一账本，否则仍然无法解决跨境结算的成本和效率问题。

总体来讲，如果放在同一个国家或地区看，比如某个国家或地区同时推出稳定币和CBDC之间，二者之间大概率不会发生实际竞争。真正的竞争来自于美元稳定币与他国货币之间，包括他国的中央银行货币、商业银行货币、非银行机构货币，以及他国的CBDC或稳定币。这也是美国稳定币法案通过后，欧盟开始加速数字欧元项目的原因所在。

其他国家或地区要如果应对美元稳定币这种竞争呢？

除了加强对非合规稳定币的管控以外，答案或许是推出比美元稳定币更加稳定、自由，并且在跨境支付中足够高效和低成本的货币，比如以CBDC为储备的稳定币。