中信证券认为，支付机构未来机遇在于：1)开拓蓝海，强化产业支付和跨境支付布局；2)深耕存量，强化C端流量向高毛利金融业务的“二次引流”；3)升级模式，从静态业务转向动态数据挖掘，推进征信、数据科技、企业SaaS等多元“智能”产品。

第三方支付：估算交易规模超过300万亿/年。

中国人民银行数据显示，2019年全国互联网支付、移动支付为主的电子支付业务规模2857万亿，其中银行、第三方支付机构处理规模分别为2607万亿/250万亿(未包含红包类等娱乐性产品)。我们估计，宽口径下银行卡收单、互联网支付、线上移动支付、线下移动支付规模分别约60万亿/25万亿/190万亿/34万亿。下文我们按照支付产业链的三个主要参与机构模式，来分析细分行业经营格局。

账户机构：场景为王，流量致胜。

1)行业格局：头部集中。“场景×频率=流量”逻辑下，支付宝和财付通成功将电商和社交的场景及客户，转化为C端支付账户流量。先发优势和客户粘性筑成护城河，细分市场CR 2均持续处于80%+水平。

2)盈利模式：手续费分润与二次引流两条线。账户机构的手续费分润目前在1‰-2‰左右，用户增长速度放缓，未来看费率提升的可能。支付奠定客户与账户基础，看好支付业务向高毛利金融业务的“二次引流”。

3)经营现状：平稳乐观。国内支付用户布局趋于完成，蚂蚁金服和腾讯金融收入增长乐观。

收单机构：从商户收单逻辑，到产业支付思维。

1)行业格局：分散。较薄的利润率水平，加之账户侧大机构介入意愿较弱的历史背景，使得国内收单行业格局分散(估计目前CR 5不足60%)。

2)盈利模式：从费率分润到增值收入。收单机构的手续费分润目前在1.5‰左右(若考虑代理分润绝对水平将更低)，商户增值业务为主的产业支付为盈利新方向，包括营销管理、资金管理、财税费控等。

3)经营现状：头部机构相对受益。2019年拉卡拉、汇付天下(3.63,0.06,1.68%)净利润同比+35%/+39%，移卡(40.65,0.65,1.63%)盈利转正，多元化收入强化可持续增长基础。

清算机构：特许经营，坐拥流量。

1)行业格局：特许权下的垄断格局。目前，国内支付清算领域已经形成银联司职银行跨行清算、网联司职第三方支付机构与银行业务清算的格局。2019年，银联、网联处理交易量分别为189.4万亿元/259.9万亿元。

2)盈利模式：刚性费率下，以量取胜。“96费改”后，银联在商户手续费中的分润比例不超过0.65‰(单笔6.5元封顶)，根据当前交易量简单匡算转接业务收入贡献将稳定在百亿水平以上。未来，网联或步入收费阶段，亦有望分享第三方支付规模和结构红利。

行业展望：开拓蓝海，深耕存量。

1)拥抱产业互联网，2B端产业支付大有可为。可能路径为，账户端巨头以C端撬动B端，提升零售商户价值贡献;收单端机构扎根垂直支付领域，通过定制化服务拓宽护城河。

2)2C端强化数据资产，创新数字金融产品。支付业务强化客户粘性，有助于向高毛利金融业务引流，亦有益于创新数字金融产品。

3)跨境布局带来新业务空间。头部机构借海外布局实现生态复制，收单机构借跨境支付探索业务蓝海，全球网络支付网络建设。

4)业务模式持续迭代升级。从静态业务转向动态数据挖掘，预计将推进征信、数据科技、企业SaaS等多元“智能”产品。