文|李意安

虽然猝不及防，却也毫不意外。每年都在被上市的蚂蚁金服，终于通过官宣的形式，让这只靴子落了地，也让不久前更名引发的上市联想得到了印证。

官宣启动上市的操作并不多见，大多数公司在上市期间只求低调，这一举动可谓是将彪悍进行到底。官宣启动A+H上市同时，上交所和港交所的反应也可以看出蚂蚁的排面十分不一般，两家交易所罕见地对一家公司的上市消息明确发声表示欢迎。

如果说互联网巨头登录港股已经是惯常操作，那科创板接纳互联网巨头对中国资本市场确实是具备划时代的突破意义。

那么问题来了，对于一个互联网巨头的科创板首秀，2000亿美元估值的算不算高？

先说结论，不低，但也不高。

如果看绝对值，这个数字当然算得上是天价，对比目前市值表现，或将跻身A股前四,港股前六。事实上，早在2018年C轮融资之际1500亿美元的估值也曾引发市场热议。两年过去，估值进一步攀升至2000亿美元。有好事者算过，按照当下市值来算，拼多多是988亿美元，京东是966亿美元，这两家也是互联网行业炙手可热的当红炸子鸡，但蚂蚁当下的估值已经超过了两者的总和。从这个角度来看似乎是有点高了，但如果了解一下蚂蚁的估值模型可以理解。

从蚂蚁的核心竞争力来看，一部分来自生态，一部分来自技术能力，而两者叠加乘数效应则很难精准量化。一位曾经参与蚂蚁金服融资事务的人士告知十字财经，蚂蚁的商业模式在市场上并无严格可对标的先例，因此，蚂蚁采取的是分类加总估值法（SOTP）：“具体操作是将其涉及的业务版图进行细分，每一细分领域各自对标业内头部机构用PBROE模型得出估值，再用SOTP的方式计算总估值。“目前采取的估值方式并未将二级市场的情绪计算在内。”该人士表示。

从阿里巴巴财报透露的信息来看，蚂蚁的吸金能力十分了得。蚂蚁2015年到2019年的税前利润分别为42.54亿元、29.06亿元、131.90亿元、122.6亿元。如果对这个数据没有概念，同样可以参考京东和拼多多，前者2019年财报利润是是121.8亿，略逊于蚂蚁金服，后者则尚未扭亏。然而更残忍的事实是，就蚂蚁至今为止的表现来看，从来都没有将盈利当做一个重要目标。

来盘一盘蚂蚁的家底可谓丰厚：

• 支付类2家：支付宝、中交金卡；
• 民营银行1家：网商银行；
• 大数据1家：北京奥星贝斯科技有限公司（OceanBase）；
• 相互保险社1家：信美人寿相互保险社；
• 财险2家：国泰财险、众安在线；
• 基金类3家：蚂蚁（杭州）基金销售、天弘基金、先锋领航投顾（上海）投资咨询有限公司；
• 金融资产交易类2家：网金社、天金所；
• 小贷类2家：重庆市蚂蚁小微小额贷款、重庆市蚂蚁商诚小额贷款；
• 融资担保类1家：商诚融资担保；
• 商业保理类2家：商融（上海）商业保理、商诚（上海）商业保理；
• 信用管理类2家：杭州灵芝信用、芝麻信用；
• 投融资咨询类6家：上海云鑫创业投资、上海云钊创业投资、蚂蚁达客（上海）股权众筹服务、云涌产业共赢（北京）创业投资、上海云矩创业投资、杭州蚂蚁未来投资咨询

由此可见，如果要收割利润，牌照齐全、业务交错的蚂蚁收入来源真的可以非常多。但十字财经从蚂蚁金服人士处确认，眼下其主要利润来源依然是支付和技术服务费。即使是占据助贷市场50%市场份额的网商银行，也从未将利润作为第一目标，从网商银行的年报来看，2019年12.56亿的利润在蚂蚁整体业务版图中贡献占比仅仅10%。

而这可能才是蚂蚁聪明的地方，毕竟，估值来源于想象，漫不经心的盈利最是动人。

同样的，就在不久前，蚂蚁更了名，从蚂蚁金服变成了蚂蚁集团。这当然不是换个马甲那么简单，更重要的是，更名之后，蚂蚁的想象边界被彻底抽离，不再局限于任何行业。

这当然有其合理性。事实上，蚂蚁的服务内容早已出圈，利用大数据能力，蚂蚁的服务内容除了金融，还有医疗、公积金、公益、出行、消费等各个领域，作为一款拥有13亿用户的APP，支付宝上支撑和承载的服务能力，已远远不止金融。

而客观来讲，这同样为未来估值奠定了一个更好的基础。很显然，“金服”无法承载一个好故事。金融行业是以资本金撬动的服务能力，因此估值多看PB，而目前金融机构的PB倍数普遍偏低，对估值而言当然不是好事。而包括互联网和科技在内的大多数行业估值仍是看中PE。科技互联网的PE倍数，还是比较友好的，尤其对于行业巨头，格外友好。

市场影响几何？

值得提醒的是，蚂蚁集团的上市影响可能远超想象。

2000亿美元估值的巨无霸确实不是常规风投机构所能承载的，蚂蚁确实需要转向二级市场寻找更多的“同路人”。但对资本市场的影响仅仅只是一个层面。

一家服务蚂蚁金服的券商人士向十字财经表示，虽然估值超过了万亿人民币，但采取A+H的操作让境内投资者能够享有投资机会的同时，不至于对流动性产生巨大的吸水作用，对市场慢牛的期待产生负面影响。与此同时，在资本市场的惯常操作里，A+H的上市方式可在上市之际申请进入全流通的池子，同样也不影响境内投资者的港股认筹。

而受蚂蚁上市触动最深的可能是它的竞争对手们。

在憾失阿里巴巴五年后，为迎接在美中概股的集体回潮，港交所也已经调整上市条件接纳同股不同权企业，这也为蚂蚁登录港交所打好了基础。而更引人瞩目的是科创板对蚂蚁集团的热情拥抱，这意味着中国优秀的互联网公司不必再寻求海外资本市场的助力，为后来者趟出了一条最完美的资本化道路。不得不说，对后来者影响深远。

目前互联网巨头中唯一一家将金融和科技业务进行独立整合的是阿里的多年友商——京东，严格来说京东数科的前身京东金融成立时间甚至早于蚂蚁，但无可避讳的是，支付长板决定了蚂蚁在数据和生态方面的压倒性优势。蚂蚁2000亿美元估值A+H登录资本市场的操作是否会加快京东数科的资本化进度，值得拭目以待。

其次是所有行业人士百思不得其解的腾讯。明明坐拥头部流量和齐全牌照却从未将金融业务好好整合的腾讯，今年初金融收入已经可以比肩其最优势的游戏领域，反应让人尤为期待，很显然，万亿市值的刺激作用是巨大的，很想知道腾讯是否会继续无动于衷。

还有与蚂蚁生态息息相关的支付机构们。虽然蚂蚁集团的业务已经远远不止支付。但从其发端根源、眼下的利润结构以及前端产品呈现来看，相当程度上，它仍是一个支付概念股。而在蚂蚁之前，凭借支付概念登录资本市场的只有汇付天下、拉卡拉和移卡科技三家。行业顶流上市，这三家支付机构在资本市场的稀缺性将大受影响。不过，整体而言，蚂蚁上市对支付行业发展未来算是一个重大的肯定和利好。汇付天下拉卡拉和移卡科技同时也是蚂蚁的重要合作伙伴和服务商，也有一定的提振作用。